Chuyên Đề phân tích định lượng tác động của các kênh truyền dẫn tiền tệ lên tổng sản lượng và mức giá tại việ

PHÂN TÍCH ĐỊNH LƯỢNG TÁC ĐỘNG CỦA CÁC KÊNH TRUYỀN DẪN
TIỀN TỆ LÊN TỔNG SẢN LƯỢNG VÀ MỨC GIÁ TẠI VIỆT NAM
SỬ DỤNG MÔ HÌNH TỰ HỒI QUY VECTOR VAR
----------***----------
Tóm tắt
Đề tài sử dụng mô hình Tự hồi quy vectơ VAR để phân tích các cơ chế truyền dẫn
tiền tệ khác nhau của nền kinh tế Việt Nam. Bằng việc hồi quy chuỗi số liệu theo quý
từ Q1/1996 đến Q2/2011 bài viết chỉ ra rằng, tỷ giá vẫn là kênh truyền dẫn quan
trọng đối với mức giá chung. Thêm vào đó, tác giả cũng tìm thấy bằng chứng về tác
động đáng kể của cung tiền như là một kênh truyền dẫn quan trọng của chính sách
tiền tiền tệ vào tổng sản lượng và lạm phát tại Việt Nam.




2
MỤC LỤC
MỤC LỤC . . 2
1. GIỚI THIỆU CHUNG . . 3
2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY . . 4
3. KHUÔN KHỔ THỰC HIỆN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ & NHỮNG NGUYÊN NHÂN TẠO RA
TĂNG TRƯỞNG VÀ LẠM PHÁT TẠI VIỆT NAM . 18
3.1. Giới thiệu về khuôn khổ thực hiện chính sách tiền tệ ở Việt Nam . 18
3.2. Phân tích định tính nguyên nhân tạo ra tăng trưởng và lạm phát tại Việt Nam . 22
3.2.1 Nguyên nhân tạo ra tăng trưởng tại Việt Nam . 22
3.2.2. Lạm phát và chính sách tiền tệ tại Việt Nam . 26
4. PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU . 37
4.1 Phương pháp nghiên cứu. 37
4.2. Dữ Liệu Nghiên Cứu . 40
5. NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU . 41
5.1. Các Bước Thực Hiện Phân Tích Định Lượng . 41
5.2. Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị . 42
5.3. Kết quả phân tích định lượng . 44
6. KẾT LUẬN CHUNG . 50
Tài Liệu Tham Khảo . 51
Phụ Lục . 55
Bảng 1: Kiểm định nhân quả Granger cho mô hình VAR cơ bản: . 55
Hình 1: Kết Quả Phản Ứng Xung Basic-VAR . 57
Bảng 2: Phản ứng phân rã phương sai đối với mô hình cơ bản . 58
Bảng 3: Kiểm định nhân quả Granger mô hình tỷ giá . 59
Hình 2: Kết Quả Hàm Phản Ứng Xung Mô Hình Tỷ Giá . 60
Bảng 4: Kết quả phân rã phương sai - Mô hình truyền dẫn kênh tỷ giá . 61
Bảng 5: Kết quả kiểm định nhân quả Granger Mô hình Lãi suất . 62
Hình 3: Kết quả hàm phản ứng xung Mô Hình Lãi suất . 63




3
1. GIỚI THIỆU CHUNG
Nắm được cơ chế, đồng thời hiểu được các kênh truyền dẫn tiền tệ hiện có sẽ giúp
tăng hiệu quả của các chính sách tiền tệ và cho phép Ngân hàng Trung ương duy trì
các biến vĩ mô tại mức mục tiêu. Hơn bao giờ hết, chính sách tiền ngày này đã trở
thành một công cụ mạnh mẽ để chính phủ can thiệp vào nền kinh tế. Chính vì vậy,
đã có rất nhiều bài nghiên cứu về đề tài này trong thời gian qua không chỉ trên thế
giới mà còn tại Việt Nam. Một số lượng lớn các nghiên cứu đã đi sâu vào nghiên
cứu các kênh truyền dẫn tiền tệ riêng rẽ. Hầu hết các nghiên cứu đó đều tập trung
vào các nền kinh tế phát triển và hoàn thiện như Mỹ hay Châu Âu. Tuy nhiên,
những năm gần đây, số lượng các bài nghiên cứu tại các nền kinh tế chuyển đổi và
mới nổi cũng tăng lên một cách đáng kể.
Tại Việt Nam, vấn đề về đo lường mức truyền dẫn tỷ giá vào lạm pháp đã được
nghiên cứu bởi nhiều tác giả khác nhau, tuy nhiên các cơ chế truyền dẫn tiền tệ khác
như lãi suất, cung tiền hay tín dụng vẫn đang còn bị bỏ ngõ. Các nghiên cứu trước
đây tại Việt Nam về truyền dẫn tỷ giá vào lạm phát đều thống nhất kết luận rằng: tỷ
giá là một kênh truyền dẫn quan trọng vào chỉ số giá. Tiếc thay, việc phân tích ảnh
hưởng của tỷ giá lên tổng sản lượng thực vẫn chưa có được câu trả lời thỏa đáng.
Bằng việc sử dụng chuỗi số liệu từ Q1/1996 đến Q2/2011, hồi quy theo mô hình tự
hồi quy vector VAR, bài viết sẽ phân tích chi tiết cơ chế của các kênh truyền dẫn
tiền tệ khác nhau như lãi suất, tỷ giá và cung tiền. Thông qua đó, bài viết sẽ giúp
hiểu rõ hơn tác động và tầm quan trọng của các kênh truyền dẫn tiền tệ này lên sản
lượng thực và lạm phát.
Phần còn lại của bài viết sẽ được trình bày với những nội dụng như sau:
Chương 2
tác giả sẽ điểm qua các nghiên cứu trước đây về đề tài các kênh truyền dẫn tiền tệ.
Bắt đầu bằng những nghiên cứu hàn lâm nhất về các kênh truyền dẫn tiền tệ, tiếp
đến là những nghiên cứu tại các quốc gia đang phát triển có điều kiện kinh tế gần




4
giống với Việt Nam. Cuối chương, tác giả sẽ đánh giá lại các nghiên cứu đã được
thực hiện tại Việt Nam về vấn đề này.
Chương 3 sẽ được tác giả dành cho việc giới
thiệu khuôn khổ thực thi chính sách tiền tệ tại Việt Nam trong thời gian qua. Đồng
thời cũng sẽ có những phân tích định tính về vai trò của các kênh truyền dẫn tiền tệ
khác nhau đến các biến vĩ mô của Việt Nam như tổng sản lương thực và lạm phát.

Chương 4 tác giả sẽ xử lý số liệu thống kê và thực hiện phân tích định lượng bằng
việc sử dụng mô hình hồi quy vector VAR. Kết quả của mô hình cũng sẽ được phân
tích và đánh giá trong Chương 4.
Cuối cùng, Chương 5 sẽ là kết luận chung về toàn
bài nghiên cứu.
2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Những nghiên cứu nền tảng về các cơ chế truyền dẫn tiền tệ
Các cơ chế truyền dẫn tiền tệ (Monetary Transmission Mechanism) mô tả cách thức
mà những thay đổi từ chính sách tiền tệ như cung tiền hay lãi suất danh nghĩa tác
động lên các biến thực như tổng sản lượng, mức giá thực và việc làm. Các kênh
truyền dẫn tiền tệ cụ thể bao gồm lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá cả tài sản, cung tiền và
tín dụng.
Trong ba thập kỷ qua, kể từ khi Sim‟s(1980) giới thiệu về ứng dụng của mô hình Tự
hồi quy vectơ VAR trong kinh tế vĩ mô, đã có một sự bùng nỗ trong việc nghiên cứu
về các cơ chế truyền dẫn tiền tệ. Mishkin‟s(1995) trong Journal of Economic
Perspective đã hệ thống một cái nhìn bao quát và đầy đủ về các cơ chế truyền dẫn
này.
Theo Mishkin (1995), các nhà kinh tế học theo trường phái Keynesian thường nhấn
mạnh đến khả năng tác động lên chi phí vay của nền kinh tế bằng công cụ lãi suất
danh nghĩa mà Ngân hàng trung ương sử dụng. Việc thay đổi lãi suất công bố sẽ
truyền dẫn qua hệ thống ngân hàng đến lãi suất cho vay dài hạn. Một sự giảm xuống




5
trong lãi suất cho vay sẽ làm giảm chi phí sử dụng vốn, tạo ra một sự tăng lên trong
chi tiêu vào đầu tư, từ đó dẫn đến tăng lên trong tổng cầu và tổng sản lượng.
Interest rate↓  Lending rate↓  Investment↑  Y↑
Kênh truyền dẫn lãi suất kết nối chính sách tiền tệ với các diễn biến của hoạt động
kinh tế thông qua sự thay đổi trong lãi suất danh nghĩa công bố. Theo mô hình IS-
LM truyền thống, cơ chế truyền dẫn của kênh lãi suất có thể được xem xét thông qua
hai giai đoạn. Đầu tiên là sự truyền dẫn của lãi suất danh nghĩa ngắn hạn sang lãi
suất thực dài hạn. Tiếp đến là kênh truyền dẫn thông qua đó tổng cầu và chỉ số giá bị
tác động bởi lãi suất thực dài hạn.
Theo nghiên cứu của deBondt‟s 2002 về cơ chế truyền dẫn của kênh lãi suất tại nền
kinh tế chung châu Âu thì sự kết nối giữa lãi suất danh nghĩa ngắn hạn và lãi suất
thực dài hạn được thể hiện rõ nhất qua hình dạng cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Độ
dốc và những biến đổi dọc theo đường cong lãi suất có thể được giải thích bằng
nhiều lý thuyết khác nhau như thuyết ưa thích thanh khoản (theo đó, người ta
thường có khuynh hướng thích một kỳ hạn ngắn hơn một kỳ hạn dài và nhà đầu tư
cần một phần bù lãi suất cho việc nắm giữ kỳ hạn dài hơn) hay thuyết về phân khúc
thị trường (theo đó, lãi suất mỗi kỳ hạn được xác định một cách độc lập theo quy
luật cung-cầu ở mỗi phân khúc kỳ hạn). Tuy nhiên, một trong những lý thuyết cốt
lõi, có tầm quan trọng nhất hiện nay nhằm giải thích hình dạng của đường cong lãi
suất là lý thuyết về “phỏng đoán kỳ vọng” (the expectation conjecture), theo đó lãi
suất dài hạn là trung bình của các lãi suất ngắn hạn được kỳ vọng trong tương lai.
Đây cũng thường được xem như một trong các kênh truyền dẫn tiền tệ, kênh kỳ
vọng.
Vấn đề còn lại của kênh truyền dẫn lãi suất là làm thế nào để lãi suất thực dài hạn
tác động lên các biến tổng cầu và mức giá của nền kinh tế. DeBondt‟s (2002) chỉ ra
rằng, lãi suất cho vay của hệ thống ngân hàng phản ứng chậm chạp trong ngắn hạn,




6
đặc biệt là các khoản vay qua đêm, vay ngắn hạn và cho vay tiêu dùng. Và mặc dù
rằng nền kinh tế EU phản ứng một cách không đồng nhất đối với sự truyền dẫn của
lãi suất, tuy nhiên sự xuất hiện của đồng tiền chung châu Âu Euro đã làm cơ chế
truyền dẫn trở nên nhanh chóng hơn. Theo DeBondt‟s (2002), lý do ở đây là do sự
cạnh tranh tăng lên, chi phí chuyển đổi giảm xuống và sự gia tăng trong độ co giản
của lãi suất đối với các gói sản phẩm cho vay của ngân hàng tại châu Âu.
Vai trò quan trọng của kênh tỷ giá hối đoái trong việc truyền dẫn tác động của chính
sách tiền tệ lên nền kinh tế đã được kiểm chứng trong nghiên cứu của Bryant,
Hooper, Mann (1993) và Taylor (1993). Đặc biệt trong những năm gần đây, có rất
nhiều nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn của tỷ giá vào lạm phát qua mô hình Pass-
through. Nghiên cứu của Michele (2007) về Exchange rate pass-through (ERPT) cho
thấy các nền kinh tế mới nổi với lạm phát hàng năm ở mức một con số sẽ có ERPT
thấp và không khác biệt mấy so với các nền kinh tế phát triển. Thêm vào đó, sự liên
hệ giữa ERPT với lạm phát thì mạnh hơn so với mối liên liện giữa ERPT và độ mở
của nền kinh tế.
Tại các nền kinh tế mới nổi, sự biến động mạnh của output gap diễn ra giữa các pha
của chu kỳ kinh tế, và bên trong chính mỗi pha riêng rẽ. Mann (1986) cho rằng, tại
các thị trường cạnh tranh không hoàn hảo, sự biến động lớn trong output gap cùng
với sự biến động của đồng nội tệ sẽ làm thay đổi biên lợi nhuận của các nhà nhập
khẩu hơn là thay đổi mức giá nội địa. Từ đó, độ dẫn truyền của tỷ giá cũng sẽ giảm.
Bổ sung cho quan điểm này, nghiên cứu của Feinberg (1986) và Goldberg (1997)
cũng chỉ ra rằng, cứu trúc của thị trường có ảnh hưởng mạnh đến độ lớn của
Exchange rate Pass-through vào tổng sản lượng và mức giá của nền kinh tế và hệ số
ERPT sẽ thấp nhất đối với các thị trường cạnh tranh không hoàn hảo. Đối với một
nền kinh tế phát triển như Mỹ, nhiều nghiên cứu cũng đã đưa ra nhưng kết luận
tương tự. Dornbush (1987) phân tích tác động pass-through tỷ giá tại nhiều phân
khúc thị trường khác nhau của nền kinh tế Mỹ và đưa ra kết luận rằng, mức độ tập




7
trung sản xuất và thay thế hàng nhập khẩu càng cao, tác động của pass-through tỷ
giá càng không đáng kể.
Như đã đề cập ở trên, chính sách tiền tệ có thể tác động đến nền kinh tế theo phía
cầu tín dụng với kênh truyền dẫn truyền thống là lãi suất. Lãi suất tăng sẽ làm cầu
tín dụng giảm, từ đó làm giảm đầu tư và do đó, tổng cầu sẽ giảm. Tuy nhiên, không
chỉ có tác động thông qua phía cầu tín dụng, chính sách tiền tệ còn có thể tác động
đến phía cung tín dụng thông qua một kênh quan trọng khác, được gọi là kênh
truyền dẫn tín dụng (credit channel). Những nghiên cứu trước đây về cơ chế truyền
dẫn tín dụng đề cập đến hai khía cạnh riêng biệt thường được sử dụng, đó là kênh
cho vay ngân hàng (bank lending channel) và kênh bảng cân đối tài sản (balance
sheet channel). Các khía cạnh truyền dẫn này chủ yếu liên quan đến vấn đề người
đại diên do bất cân xứng thông tin trên thị trường cho vay, (Bernanke and Gertler‟s
1995).
Cụ thể, kênh cho vay ngân hàng tập trung vào ảnh hưởng từ các cú sốc trên phần
nguồn vốn của các ngân hàng (người cho vay) lên chi phí vay. Ở góc độ khác, kênh
bảng cân đối tài sản lại tập trung vào tác động của sự biến động trong phần tài sản
của bảng cân đối đến chi phí vay. Cơ chế truyền dẫn được Mishkin‟s 1995 mô tả
như sau: một sự giảm xuống trong cung tiền sẽ làm giảm lượng tiền gửi, do đó,
lượng tiền huy động được của các ngân hàng để cho vay cũng giảm xuống. Đến lượt
nó, việc giảm dư nợ tín dụng sẽ làm cho hoạt động đầu tư bị ảnh hưởng, từ đó, tác
động trực tiếp đến tổng cầu. Mặt khác, một chính sách tiền tệ thắt chặt cũng sẽ làm
giảm tài sản của người đi vay. Điều này sẽ làm tài sản đảm bảo của người đi vay bị
giảm xuống. Từ đây, vấn đề lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức sẽ tăng lên. Tiền
vay được để đầu tư tất yếu sẽ giảm. Thông qua đó, tổng cầu của nền kênh tế cũng sẽ
giảm xuống.
Nghiên cứu của Lamount (2011) cho rằng quy mô của ngân hàng không ảnh hưởng
đến độ nhạy cảm trong cung tín dụng đối với thị trường tại Mỹ. Hyun E.Kim‟s