Tài liệu Mô hình định giá cổ phiếu

1. Mô hình chiết khấu luồng cổ tức
a. Mô hình tăng trưởng Gordon
b. Mô hình chiết khấu luồng cổ tức tăng trưởng hai giai đoạn
Ví dụ minh hoạ:
Mô hình H- dạng đặc biệt của mô hình tăng trưởng hai giai đoạn:
c. Mô hình chiết khấu luồng cổ tức tăng trưởng ba giai đoạn
2. Mô hình chiết khấu dòng tiền khả dụng (FCFE)
Dự tính tốc độ tăng trưởng dòng tiền khả dụng
a. Mô hình chiết khấu dòng tiền khả dụng tăng trưởng đều
b. Mô hình chiết khấu dòng tiền khả dụng tăng trưởng hai giai đoạn
c. Mô hình chiết khấu dòng tiền khả dụng tăng trưởng ba giai đoạn- Mô hình E3. Phương pháp so sánh (Relative Valuation)
a. Tiêu chuẩn hoá về giá và các hệ số so sánh:
- Hệ số Giá/Thu nhập (P/E):
- Hệ số Giá/Giá trị ghi sổ(P/B):
- Hệ số Giá/Doanh thu(P/S):
b. Các bước cơ bản khi định giá theo phương pháp so sánh
Điều chỉnh chủ quan:
Hệ số so sánh điều chỉnh:
Hồi quy theo ngành:
Hồi quy theo thị trường:

Mô hình định giá cổ phiếu
1. Mô hình chiết khấu luồng cổ tức
Khi một nhà đầu tư mua cổ phiếu, anh ta hy vọng nhận được dòng tiền dưới dạng cổ tức và giá bán vào cuối kỳ đầu tư. Tuy nhiên, bản thân giá bán cuối kỳ được xác định căn cứ vào cổ tức, do vậy giá trị của cổ phiếu là giá trị hiện tại của dòng cổ tức vô hạn trong tương lai.
Giá trị của mỗi cổ phần = S E(DPS[SUB]t[/SUB])/(1+ke)[SUP]t[/SUP]
Trong đó:
DPS[SUB]t[/SUB] = cổ tức dự kiến trên mỗi cổ phần
k[SUB]e[/SUB] = chi phí vốn
Mô hình này xuất phát từ nguyên lý giá trị thời gian của tiền- giá trị của một tài sản là giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai, được chiết khấu theo một tỷ lệ phù hợp với mức độ rủi ro của các dòng tiền đó.
Để tính giá cổ phiếu theo mô hình này yêu cầu có hai yếu tố dữ liệu đầu vào- cổ tức dự kiến và chi phí vốn. Cổ tức dự kiến được xác định căn cứ vào giả thiết về tốc độ tăng trưởng của thu nhập trong tương lai và tỷ lệ thanh toán cổ tức. Tỷ lệ lãi suất yêu cầu của cổ phiếu được xác định theo các mô hình như mô hình định giá tài sản vốn (CAPM), mô hình arbitrage và mô hình đa chỉ số.

Các dạng của mô hình chiết khấu cổ tức:
Dưới đây là một số dạng khác nhau của mô hình DDM, được xây dựng dựa trên cơ sở giả thiêt về tăng trưởng dòng tiền do cổ phiếu mang lại.
a. Mô hình tăng trưởng Gordon
Mô hình này được sử dụng để định giá các công ty đang trong giai đoạn “tăng trưởng đều” với cổ tức tăng trưởng theo một tỷ lệ có thể duy trì trong suốt thời gian thời gian tồn tại của nó.
Mô hình tăng trưởng Gordon cho phép tính giá trị cổ phiếu căn cứ vào cổ tức dự tính trong thời kỳ tiếp theo, chi phí vốn và tỷ lệ tăng trưởng cổ tức.
Giá trị cổ phiếu P[SUB]o[/SUB] = DPS[SUB]1[/SUB]/(k[SUB]e[/SUB] – g)
Trong đó:
DPS[SUB]1[/SUB] = cổ tức dự kiến trong năm sau
k[SUB]e[/SUB] = chi phí vốn
g = tỷ lệ tăng trưởng cổ tức trong suốt thời gian về sau
Như vậy, có thể thấy rằng mô hình này chỉ được sử dụng giới hạn đối với những công ty có tốc độ tăng trưởng luôn ổn định (g). Điều này liên quan tới hai vấn đề: thứ nhất, mọi chỉ tiêu khác về hoạt động của công ty (bao gồm thu nhập) cũng phải có cùng tốc độ tăng trưởng này; thứ hai, tỷ lệ tốc độ tăng trưởng ổn định hợp lý sẽ nhỏ hơn hoặc bằng tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế.
Mỗi nhà phân tích có thể dự tính tỷ lệ tăng trưởng ổn định một cách khác nhau do việc dự báo của nhà phân tích về sự không chắc chắn của tỷ lệ lạm phát mong đợi và tốc độ tăng trưởng thực tế của nền kinh tế. Tỷ lệ tăng trưởng này không thể cao hơn tốc độ tăng trưởng kinh tế dài hạn, bởi vì theo thời gian các công ty sẽ trở nên thu hẹp so với nền kinh tế.
Hạn chế của mô hình Gordon là rất nhạy cảm với biến số đầu vào g. Nếu không xác định tỷ lệ tăng trưởng g một cách hợp lý thì có thể dẫn tới sự sai lệch của việc định giá. Mô hình này chỉ đặc biệt phù hợp với những công ty có tỷ lệ tăng trưởng thấp hơn hoặc bằng tỷ lệ tăng trưởng danh nghĩa của nền kinh tế và có tỷ lệ thanh toán cổ tức luôn luôn ổn định.
Ví dụ minh hoạ:
Một công ty sản xuất hàng tiêu dùng có hoạt động kinh doanh ổn định, với các chỉ tiêu tài chính như sau:
Thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) = $3.13
Tỷ lệ thanh toán cổ tức (POR) = 69.97%
Cổ tức trên mỗi cổ phần (DPS) = $2.19
Thu nhập trên vốn cổ phần (ROE) = 11.63%, beta = 0.9
Tỷ lệ lãi suất phi rủi ro (RF) = 5.4%
Phần bù rủi ro thị trường (RP) = 4%
Hãy xác định giá của cổ phiếu trên theo mô hình Gordon
Lời giải:
Trước hết cần tính tỷ lệ lãi suất chiếu khấu:
K[SUB]e[/SUB] = 5.4% + 0.9*4% = 9%
Tính toán tốc độ tăng trưởng:
g = (1- POR) * ROE = (1- 69.97%) * 11.63% = 3.49%
Tính giá cổ phiếu:
P[SUB]o[/SUB] = 2.19*(1+3.49%)/(9% – 3.49%) = $41.15
Nếu giá bán hiện tại của cổ phiếu là $36.59, cổ phiếu đang được định giá thấp hơn giá trị thực.

b. Mô hình chiết khấu luồng cổ tức tăng trưởng hai giai đoạn
Mô hình này được áp dụng để định giá cổ phiếu của công ty tăng trưởng chưa ổn định trong thời gian đầu, sau đó công ty sẽ có tỷ lệ tăng trưởng ổn định (không đổi) trong suốt thời gian tồn tại.
Giá trị cổ phiếu = Giá trị hiện tại của dòng cổ tức trong thời kỳ tăng trưởng cao + Giá trị hiện tại của giá thanh lý
P[SUB]o[/SUB] = SDPS[SUB]t[/SUB]/(1 + k[SUB]hg[/SUB])[SUP]t[/SUP] +P[SUB]n[/SUB]/(1+ k[SUB]hg[/SUB])[SUP]n[/SUP]
P[SUB]n[/SUB] = DPS[SUB]n+1[/SUB]/( k[SUB]st[/SUB] – g[SUB]n[/SUB])
Trong trường hợp tốc độ tăng trưởng và tỷ lệ thanh toán cổ tức trong n năm tăng trưởng cao là không đổi, giá cổ phiếu được xác định như sau:
P[SUB]0[/SUB] = [DPS[SUB]0[/SUB] (1+g)(1-((1+g)[SUP]n[/SUP]/(1+k[SUB]e,hg[/SUB])[SUP]n[/SUP])]/(k[SUB]e,hg[/SUB]-g[SUB]hg[/SUB]) + DPS[SUB]n+1[/SUB]/[( k[SUB]st[/SUB] – g[SUB]n[/SUB])(1+ k[SUB]hg[/SUB])[SUP]n[/SUP]]
Trong đó:
DPS[SUB]t[/SUB]: cổ tức trên mỗi cổ phần năm t
k[SUB]e[/SUB]: chi phí vốn (hg: giai đoạn tăng trưởng cao, st: giai đoạn tăng trưởng ổn định)
P[SUB]n[/SUB]: giá cổ phiếu cuối năm n
g: tốc độ tăng trưởng trong n năm tăng trưởng cao
g[SUB]n[/SUB]: tốc độ tăng trưởng từ năm n trở đi
Để xác định giá thanh lý, tốc độ tăng trưởng của công ty được giả định bằng tốc độ tăng trưởng dài hạn của nền kinh tế. Tỷ lệ thanh toán cổ tức trong thời kỳ tăng trưởng ổn định POR[SUB]st[/SUB] = 1-g[SUB]st[/SUB]/ROE[SUB]st[/SUB], trong đó ROE được dự tính căn cứ vào thu nhập trên vốn cổ phần bình quân của ngành hoặc của công ty đó trong thời kỳ tăng trưởng ổn định.
Việc định giá sử dụng mô hình tăng trưởng hai giai đoạn liên quan đến ba vấn đề cơ bản như sau:
Thứ nhất, xác định khoảng thời gian tăng trưởng cao. Thông thường khoảng thời gian này phụ thuộc vào ba yếu tố cơ bản sau: a/ Quy mô của công ty, b/ Tốc độ tăng trưởng hiện tại và thu nhập vượt trội so với thu nhập thị trường và c/ mức độ và tính ổn định của lợi thế cạnh tranh của công ty.
Thứ hai, tốc độ tăng trưởng ở mức cao giảm xuống mức ổn định (thông thường tốc độ tăng trưởng này giảm dần).
Thứ ba, vì chỉ quan tâm tới cổ tức nên dẫn tới khả năng ước lượng sai lệch về giá trị công ty có tỷ lệ thanh toán cổ tức thấp (định giá thấp công ty có lợi nhuận cao nhưng trả cổ tức thấp).
Mô hình này thường được sử dụng đối với các công ty có tốc độ tăng trưởng cao trong một thời kỳ nhất định, sau thời kỳ này, vì những lý do nào đó, yếu tố tạo nên sự tăng trưởng cao không còn tồn tại. Mô hình còn được sử dụng đối với các công ty tăng trưởng ổn định ở mức thấp trong thời kỳ đầu.
Nhìn chung, việc định giá sử dung mô hình chiết khấu luồng cổ tức sẽ chính xác và phù hợp trong điều kiện công ty thực hiện chính sách thanh toán cổ tức ở mức cao nhất trong khả năng của công ty đó.