Chuyên Đề Bộ ba bất khả thi Lý luận và đánh giá sự thay đổi cấu trúc tài chính ở các quốc gia đang phát triển

BỘ BA BẤT KHẢ THI: LÝ LUẬN VÀ ĐÁNH GIÁ SỰ THAY ĐỔI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH Ở CÁC QUỐC GIA ĐANG PHÁT TRIỂN – ĐÁNH GIÁ MẪU HÌNH BỘ BA BẤT KHẢ THI Ở VIỆT NAM
Table of Contents
DANH MỤC CÁC HÌNH . 4
DANH MỤC CÁC BẢNG . 6
LỜI NÓI ĐẦU 8
1. LÝ THUYẾT NỀN CỦA MUNDELL – FLEMING VÀ CÁC TRANH LUẬN 11
1.1 Mô hình Mundell-Fleming . 11
1.1.1 Cân bằng bên trong và bên ngoài 11
1.1.2. Hiệu quả của chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ dưới chế độ tỷ giá cố định 11
1.1.3 Hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa dưới chế độ tỷ giá linh hoạt . 14
1.2 Lý thuyết bộ ba bất khả thi 15
1.3 Thuyết tam giác mở rộng . 18
1.4 Thuyết tứ diện 20
2. ĐÁNH GIÁ SỰ THAY ĐỔI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH QUỐC TẾ VÀ ĐO LƯỜNG CÁC CHỈ SỐ BỘ BA BẤT KHẢ THI CỦA NHÓM TÁC GIẢ AIZENMAN, CHINN, ITO (2008) . 24
2.1. Mẫu hình bộ ba bất khả thi thời kì hậu chế độ Bretton Woods 24
2.1.1 Thước đo bộ ba bất khả thi 25
2.1.2 Sự phát triển của các chỉ số bộ ba bất khả thi theo thời gian 26
2.1.3 Sự phá vỡ cấu trúc tài chính quốc tế 30
2.2 Tương quan tuyến tính giữa các chỉ số bộ ba bất khả thi . 33
2.3 Tác động của sự lựa chọn chính sách bộ ba bất khả thi đến hiệu quả vĩ mô của nền kinh tế 41
2.3.1 Ước lượng mô hình tổng quát 41
2.3.2 Ước lượng các chỉ số tổng hợp cho khuynh hướng chính sách . 51
2.4 Dự trữ ngoại hối và mẫu hình trung gian của bộ ba bất khả thi ở các thị trường mới nổi 51
2.4.1 Dự trữ ngoại hối và mẫu hình trung gian của bộ ba bất khả thi ở các quốc gia thị trường mới nổi 52
2.4.2 Vai trò của dự trữ ngoại hối đối với nền kinh tế mở 57
2.4.3 Lợi ích, chi phí của chính sách vô hiệu hóa và tính bền vững của mẫu hình trung gian . 58
2.5. Chính sách lạm phát mục tiêu và mẫu hình bộ ba bất khả thi ở các nước đang phát triển . 62
3. BÀI HỌC VỀ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH BỘ BA BẤT KHẢ THI CỦA QUỐC GIA LÁNG GIỀNG – TRUNG QUỐC . 63
3.1 Trung Quốc tiến hành kiểm soát tài khoản vốn (1979 – 1996) . Error! Bookmark not defined.
3.2 Quá trình hội nhập kinh tế và xu hướng tự do hóa tài khoản vốn của Trung Quốc (Giai đoạn 1996 đến nay) . Error! Bookmark not defined.
3.2.1 Áp lực mở cửa nền kinh tế tạo nên xu hướng tự do hoá tài khoản vốnError! Bookmark not defined.
3.2.2 Sự ra đời của QFII - một bước đi lớn hướng đến tự do hoá tài khoản vốnError! Bookmark not defined.
3.2.3 Sự phát triển của thị trường cổ phiếu B Error! Bookmark not defined.
3.2.4 Sự bùng nổ của TTCK và dòng vốn FPI (từ năm 2005 đến nay) Error! Bookmark not defined.
3.3 Trung Quốc duy trì tỷ giá hổi đoái cố định Error! Bookmark not defined.
3.4 Tác động của lý thuyết bộ ba bất khả thi tại Trung Quốc Error! Bookmark not defined.
3.4.1 Sự gia tăng của chi phí vô hiệu hoá Error! Bookmark not defined.
3.4.2 Cung tiền gia tăng: . Error! Bookmark not defined.
3.4.3 Lạm phát tăng dần: . Error! Bookmark not defined.
3.4.4 Lãi suất - tiến thoái lưỡng nan Error! Bookmark not defined.
3.5 Bài học từ điều hành bộ ba bất khả thi ở Trung Quốc Error! Bookmark not defined.
3.5.1 Chính sách can thiệp vô hiệu hoá ngày càng không hiệu quả Error! Bookmark not defined.
3.5.2 Góc nhìn từ thị trường cổ phiếu loại B . Error! Bookmark not defined.
3.5.3 Tăng giá đồng NDT . Error! Bookmark not defined.
3.5.4 Đưa vốn vào sản xuất, hạn chế đầu tư tài chính . Error! Bookmark not defined.
3.5.5 Mở cửa tài khoản vốn có lộ trình Error! Bookmark not defined.
4. LÝ THUYẾT BỘ BA BẤT KHẢ THI Ở VIỆT NAM . 88
4.1 Cái nhìn tổng quan về các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam thời gian qua 88
4.1.1 Tình hình các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam. . 88
4.1.2 Sự phá vỡ mẫu hình bộ ba bất khả thi ở Việt Nam 93
4.1.3 Quan hệ tuyến tính của các chỉ số trong bộ ba bất khả thi ở Việt Nam. 94
4.1.3 Dữ trữ ngoại hối ở Việt Nam liệu có thể gây ảnh hưởng lên bộ ba bất khả thi ở Việt Nam 97
4.2 Bộ ba bất khả thi và lạm phát 99
4.2.1 Dòng vốn đầu tư: . 99
4.2.2 Tài khoản vãng lai thâm hụt 100
4.2.3 Lạm phát và lãi suất ngày càng tăng . 101
4.2.4 Xem xét tác động của các nhân tố đến lạm phát 101
KẾT LUẬN 109
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO . 110

LỜI NÓI ĐẦU
Trong bài viết này, chúng tôi đã cố gắng tìm hiểu các vấn đề về bộ ba bất khả thi từ nguồn gốc lý luận sâu xa nhất đến các tranh luận liên quan và dựa trên cơ sở đó đi sâu vào các vấn đề liên quan đến phân tích mẫu hình bộ ba bất khả thi theo thời gian, trong đó tập trung vào các quốc gia đang phát triển đặc biệt là ở các thị trường mới nổi. Đồng thời chúng tôi cũng phân tích việc thực thi chính sách bộ ba bất khả thi ở quốc gia láng giềng Trung Quốc nhằm rút ra các bài học cho Việt Nam. Phần cuối cùng của bài viết chúng tôi đã thực hiện các phương pháp kinh tế lượng cùng với thu thập thông tin nhằm phân tích về vấn đề bộ ba bất khả thi ở Việt Nam.
Trong phần đầu tiên, chúng tôi trình bày lại lý thuyết nền của bộ ba bất khả thi và các tranh luận liên quan. Đi từ những lập luận nền tảng nhất của Mundell – Fleming, thành tựu lớn nhất ở đây chính là việc đưa cán cân thanh toán vào xem xét hiệu quả của việc thực thi chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ nhằm đạt được sự cân bằng bên trong (tổng cung – tổng cầu) và cân bằng bên ngoài (cân bằng trong cán cân thanh toán). Cụ thể là, hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa phụ thuộc vào cơ chế tỷ giá hối đoái và mức độ kiểm soát vốn ở mỗi quốc gia. Tiếp đến, Krugman (1979) và Frankel (1999) đã chính thức phát biểu nên lý thuyết gọi là “Bộ ba bất khả thi” (Trilemma hoặc impossible trinity). Lý thuyết này đã chỉ ra sự liên hệ giữa ba mục tiêu kinh tế đó là tự do hóa dòng vốn, sự độc lập của chính sách tiền tệ và tỷ giá cố định và kết luận rằng không thể nào đồng thời đạt được cả ba mục tiêu này. Yigang và Tangxian (2001) tiếp tục phát triển lý thuyết bộ ba bất khả thi của Mundell-Fleming và đưa lên thành thuyết tam giác mở rộng, phát biểu rằng, một quốc gia có thể có những phối hợp mục tiêu khác nhau và không phải chấp nhận sự đánh đổi hoàn toàn như tam giác của Mundell-Fleming mà thay vào đó có thể thực hiện một cơ chế trung gian của 3 mục tiêu. Kế đến Hausmann (2000) phát hiện ra một mối quan hệ mạnh và vững chắc giữa mẫu hình thả nổi tỷ giá của một quốc gia với khả năng vay mượn quốc tế bằng đồng nội tệ của nó và phát triển nó thành thuyết tứ diện. Thú vị nhất và được chúng tôi quan tâm nhiều nhất đó là tranh luận của nhóm tác giả Aizenman, Chinn, Ito (2008) về mẫu hình kim cương của bộ ba bất khả thi với việc đưa nhân tố dự trữ ngoại hối.
Phần thứ hai, Chúng tôi sẽ nghiên cứu các thành tựu mà Aizenman, Chinn và Ito đạt được trong bài nghiên cứu 2008 về bộ ba bất khả thi. Menzie D. Chinn và Hiro Ito đã phát triển 3 thước đo để đánh giá mức độ độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính. Và dựa trên 3 thước đo đó để tìm hiểu về sự phát triển theo thời gian của từng chỉ số, cũng như cấu trúc mẫu hình bộ ba bất khả thi sẽ thay đổi như thế nào sau mỗi sự kiện liên quan đến nền kinh tế tài chính toàn cầu. Một điểm nổi bật khác của bài nghiên cứu đó là lần đầu tiên mối quan hệ tuyến tính giữa các chính sách vĩ mô được Aizenman, Chinn và Ito xem xét một cách nghiêm túc, từ đó đưa ra kết luận một cách chắc chắn về sự đánh đổi là bắt buộc. Tiếp theo đó, từ các bằng chứng thực nghiệm, Aizenman, Chinn và Ito đã vạch ra một con đường mới cho chính phủ các nước đang phát triển trong việc lựa chọn mẫu hình bộ ba bất khả thi. Họ thấy rằng các nước đang phát triển, đặc biệt nước mới nổi đã thể hiện một xu hướng mới khi đạt tới trạng thái trung gian giữa ba chính sách mục tiêu: hội nhập tài chính nhưng không quên kiểm soát vốn, độc lập tiền tệ vừa phải, và cơ chế tỷ giá biến động trong một biên độ mục tiêu cho phép bằng cách tăng cường kho dự trữ ngoại hối như một công cụ để quản lý tỷ giá. Cuối cùng, bài nghiên cứu này cũng cho thấy một sự tiến bộ hơn khi Aizenman, Chinn và Ito xem xét đến những nguyên nhân tại sao một quốc gia lại lựa chọn con đường này mà không phải con đường phát triển nào khác, tức động cơ dẫn đến quyết định mẫu hình bộ ba bất khả thi ở mỗi quốc gia. Bằng cách kiểm định sự tác động của chính sách bộ ba bất khả thi đến các biến hiệu suất vĩ mô của nền kinh tế, cụ thể là biến động sản lượng, biến động lạm phát và tỷ lệ lạm phát trung hạn.
Đồng thời, dựa trên các lập luận của tác giả về việc đưa thêm nhân tố dự trữ ngoại hối và xem xét nhiều tài liệu liên quan chúng tôi đưa ra phân tích về 3 vấn đề: một là, tính lịch sử của việc gia tăng dự trữ ngoại hối và mẫu hình trung gian của bộ ba bất khả thi ở các quốc gia đang phát triển; hai là, vai trò của dự trữ ngoại hối trong việc lựa chọn bộ ba bất khả thi đối với nền kinh tế mở; cuối cùng, là phân tích chi phí và lợi ích của việc nắm giữ dự trữ ngoại hối nhằm đánh giá sơ bộ độ bền của mẫu hình kim cương.
Trong thời kì mà lạm phát đang trở thành vấn đề nhức nhối, nhất là ở các nước đang phát triển thì chính sách lạm phát mục tiêu có thể là một lựa chọn tốt. Do đó, để kết thúc phần này chúng tôi đã tiến hành phân tích thêm việc lựa mẫu hình của bộ ba bất khả thi nhằm đạt được mục tiêu lạm phát ở một mức nhất định.
Phần kế tiếp, chúng ta đã nghiên cứu và thu thập dữ liệu từ 1979 đến nay của Trung Quốcnhằm phân tích xu hướng chính sách bộ ba bất khả thi của quốc gia này theo thời gian. Kết quả cho thấy, không nằm ngoài xu hướng chung của các nước đang phát triển, Trung Quốccũng đang tiến về mẫu hình trung gian của bộ ba bất khả thi với hội nhập tài chính có kiểm soát vốn, tỷ giá thả nổi có quản lý và duy trì độc lập tiền tệ ở một mức độ nhất định kết hợp với gia tăng kho dự trữ ngoại hối và can thiệp vô hiệu hóa. Đồng thời, chúng tôi cũng đã tìm thấy rằng, biện pháp gia tăng dự trữ ngoại hối đi kèm với chính sách vô hiệu hóa chỉ là giải pháp ngắn hạn đối với Trung Quốcbởi vì bên cạnh lợi ích thì Trung Quốccũng phải trả rất nhiều cho chính sách này và chi phí đó lại có xu hướng gia tăng đáng kể trong thời gian gần đây.
Phần cuối cùng, chúng tôi đã cố gắng thu thập giá trị 3 chỉ số bộ ba bất khả thi từ tác giả Hiro Ito và các số liệu cần thiết tại nguồn IFS để tiến hành các phân tích liên quan đến bộ ba bất khả thi ở Việt Nam trong thời gian vừa qua đặt trong quan hệ so sánh với các nước đang phát triển nhưng không mới nổi ở châu Á. Đồng thời, chúng tôi cũng xem xét tình hình dự trữ ngoại hối của Việt Nam thời gian qua trong tương quan so sánh với Trung Quốc để xem xét liệu Việt Nam có thể dùng yếu tố này để can thiệp vào bộ ba bất khả thi hay không. Tiếp theo đó, nhóm xem xét liệu có một sự liên hệ nào giữa các nhân tố trong bộ ba bất khả thi và tình trạng lạm phát cao ở Việt Nam trong những năm gần đây thông qua việc phân tích bối cảnh nền kinh tế Việt Nam và phân tích mức độ đóng góp của các nhân tố đến lạm phát bằng mô hình vectorr tự hồi quy (VAR). Từ đó mà nhóm đã đề xuất một số biện pháp để kiềm chế lạm phát trong thời gian sắp tới. Và một câu hỏi được nhóm đặt ra là liệu có một sự liên hệ nào giữa bộ ba bất khả thi và lạm phát mục tiêu ở Việt Nam.